Industry · 個股與產業
被排擠出來的超級週期：旺宏一年內毛利率從 15% 到 70%，市場為什麼只給 3.5 倍
三大原廠把產能挪去 HBM 與高層數 NAND，退出低容量 SLC NAND、eMMC 與 DDR4，真空由台廠承接。旺宏是營運槓桿最高的承接者；主流品漲幅已收斂、利基品還在加速；族群 2027 年本益比 2 到 7 倍是市場對見頂的集體定價。
Summary 摘要
旺宏 8 月營收年增 218%、連五月創高，第二季毛利率 64.4%、每股盈餘 3.91 元——一年前同一季毛利率 15.6%、每股虧損 0.69 元。發生的事不在旺宏內部，在三大原廠的產能分配：HBM 與高層數 NAND 排擠成熟製程，退出低容量 SLC NAND、eMMC 與 DDR4，真空由台廠承接，NOR 上半年漲 100% 到 120%、SLC NAND 130% 到 150%。旺宏是營運槓桿最高的承接者。本刊判斷主流 DRAM 在週期中後段、NAND 與利基品在中段；市場以 2 到 7 倍 2027 年本益比為族群定價見頂，旺宏 3.5 倍是週期股倍數。
Key Points 重點
- 漲幅＝需求增 × 供給退出；三大原廠退出的產能 2028 年前不回來
- 主流品第三季漲幅收斂到 +10～18%、模組廠毛利率已回落＝前哨訊號；利基品仍加速
- 旺宏產能不變、價格翻倍＝毛利率 15%→70%，反向同樣快
Inside 全文章節
- 一、機制：HBM 排擠，退出的產能不會回來
- 二、需求：AI 伺服器把利基品變成必需品
- 三、旺宏的財報：一年之內從 15% 到 70% 的毛利率
- 四、評價：週期股的倍數
- 五、週期在哪：五個訊號的讀數
- 六、台廠九家：同一個週期，不同的位置
- 賣方共識與分歧
- 空方論點
- 什麼會證明本刊錯了
訂閱版全文
訂閱版含旺宏八季損益與第三季算術、利基品 vs 主流品價格矩陣、排擠機制與供給回應時間表、台廠九家對照、前瞻與評價、週期五訊號、九份賣方立場與四個否證條件。 全文 15 段、8 張數據表、3 條時間序列、5 個檢查點與數字附錄。
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